预计2025年中国新能源乘用车销量达1,578万辆，对应渗透率53.7%，维持加速上扬趋势：我们预计2025年中国新能源车乘用车销量将从2024年的1,234万辆成长到1,578万辆，同比增长28%。虽然2025年增速或不及2024年的37%，但是销量相比2024年预计增长344万辆。我们预计2025年的渗透率将达到53.7%，增长8.7个百分点。渗透率加速上扬是我们几年以来对于新能源车行业的基本判断。在此基础上，我们预期蔚来、小鹏、理想、零跑这四家新势力2025年的新能源车销量将分别达到40.2万、40.0万、70.0万、49.0万辆，同比均将大幅成长，份额也会有所提升。零跑汽车和小鹏汽车是我们在新能源汽车行业的首选，主要考虑到这两家车企受益于新车销量和海外增长的确定性较高。而蔚来汽车、理想汽车也有望享受新车型带来的增量。我们重申上述四家新能源车企的“买入”评级。
中国新能源车企海外布局加速，出口销量大幅成长：中国制造的新能源车在海外的认可度持续提升，虽然近期受到欧洲关税和需求扰动的负面影响，但自主品牌的插混车型出口到海外发展中国家的势头依然迅猛。伴随着中国新能源车的规模优势和市场扩张需求，中国制造新能源产品越来越多地走出国门，海外认可度持续提升。今年1-11月，中国新能源乘用车出口累计销量同比增长16%。中国新能源车在技术水平和产品竞争力上，特别是智能驾驶相关的探索方面仍领先于海外的大部分传统车企，海外市场的突破有望为车企带来新的销量贡献和盈利来源。自主车企和新势力都在寻求加速出海，逐步将自身产品推广至海外市场。今年以来，比亚迪、零跑、小鹏的海外销量初见规模。
车企加速布局智能化，积极寻求新突破：根据高工智能汽车数据，2024年9月中国市场新车NOA前装交付量突破20万辆，再次创造记录。随着技术的进步，智能驾驶也在持续推进降本，包括规模扩大带来的硬件制造成本下降等，都有望推动渗透率进一步提升。各家车企智驾版车型的销售占比也在逐渐爬升。小米SU7Max的车型占比达到43.17%。理想L6的ADMax版本销售比例从之前的18%-19%提升到近期的25%-30%。小鹏11月发布的P7+，在借助技术降本之后，将智驾功能下沉至20万元上下的价格区间，身体力行“油智同价”。而更多高阶智驾功能车型的涌现和智能化硬件配置向更低价格段车型的渗透，为中国新能源车大众市场提供优质产品。
估值：当前零跑市销率为0.7x，理想美股市盈率为14.4x，蔚来、小鹏美股市销率为0.8x、1.4x；较年初的1.1x、24.1x、1.6x、1.6x有一定的下滑，估值较为健康，下行风险较小，估值恢复提升空间较大。
投资风险：中国新能源汽车渗透率增长趋缓，未能如期爬升；海外新能源汽车需求不及预期；行业竞争加剧，价格战再次升温，拖累车企销量和毛利率表现；中国车企海外布局速度慢于预期；自动驾驶研发落地不及预期，超高压快充普及速度不及预期；复杂的宏观环境变化影响中国新能源车企的出海进度。
